Pre-money a post-money ocenění

Co je pre-money a post-money ocenění?

Dva způsoby, jak vyjádřit hodnotu startupu v souvislosti s novým investičním kolem. Rozdíl mezi nimi je přesně velikost nové investice.

Pojem se používá napříč všemi fázemi financování startupu, od seed kol po Series B a dál.

Co je pre-money valuation?

Hodnota společnosti sjednaná před uskutečněním nového kola. Vyjadřuje, jakou hodnotu investoři připisují startupu ještě předtím, než do něj přiteče nový kapitál.

U mladých startupů ocenění nevychází jen z aktuálního zisku nebo tržeb. Roli hraje kvalita týmu, produkt, velikost trhu, tempo růstu, technologie, konkurence, dosavadní výsledky i vyjednávací pozice obou stran.

Co je post-money valuation?

Hodnota společnosti po započtení nové investice. V jednoduchém případě se rovná pre-money valuaci plus nový investovaný kapitál.

post-money = pre-money + nová investice

Startup s pre-money oceněním 120 milionů Kč, který získá 30 milionů Kč, má post-money ocenění 150 milionů Kč. Právě post-money hodnota se používá pro výpočet podílu investora.

Jak se vypočítá podíl investora?

podíl investora = investice ÷ post-money valuace

Při investici 20 milionů Kč a post-money ocenění 100 milionů Kč získává investor 20 %. Původní vlastníci drží zbývajících 80 %.

V praxi bývá výsledná struktura složitější, například kvůli zaměstnaneckému opčnímu programu, konvertibilním nástrojům nebo různým třídám podílů či akcií. Podrobněji v článku o cap table a ředění.

Modelový příklad

Procentní podíl původních vlastníků se snížil, přestože hodnota celé společnosti díky novému kapitálu vzrostla.

Jak ocenění ovlivňuje podíl zakladatelů?

Čím vyšší je pre-money ocenění při stejné velikosti investice, tím menší procentní podíl zakladatelé investorovi přenechají. Při nižší valuaci je ředění větší.

Neznamená to ale, že co nejvyšší valuace je vždy nejlepší. Příliš vysoké ocenění může vytvořit problém v dalším kole, pokud startup nedokáže svou hodnotu dostatečně zvýšit a kapitál musí získávat při stejné nebo nižší valuaci.

Co je ředění podílu?

Dilution je pokles procentního vlastnictví stávajících akcionářů po vydání nových podílů či akcií. Zakladatel s 60 % může po vstupu investora držet například 48 %.

Ředění samo o sobě není negativní. Menší procento výrazně hodnotnější společnosti může mít vyšší ekonomickou hodnotu než větší podíl před investicí. Rozhoduje, zda nový kapitál pomůže firmě vytvořit dostatečnou dodatečnou hodnotu.

Jaký vliv má velikost investice?

Při stejné pre-money valuaci vede vyšší investice k vyššímu post-money ocenění a zároveň k většímu podílu investora. Startup proto neřeší jen to, kolik kapitálu dokáže získat, ale kolik skutečně potřebuje.

Příliš malé kolo vytvoří krátkou runway a nutnost brzy znovu získávat kapitál. Příliš velké kolo znamená zbytečně vysoké ředění, pokud firma nemá pro peníze efektivní využití.

Jak souvisí ocenění s investičním kolem?

Obě valuace se používají ve všech fázích venture capital financování. S růstem startupu se mění množství dostupných dat i způsob, jakým investor hodnotu posuzuje.

V rané fázi hrají velkou roli očekávání a potenciál. U vyspělejšího startupu už lze pracovat s tržbami, růstem, unit economics, retencí zákazníků nebo srovnatelnými společnostmi.

Co je down round?

Kolo, které proběhne při nižším ocenění než předchozí. Důvodem mohou být slabší výsledky startupu, horší podmínky na trhu nebo příliš vysoká valuace v minulosti.

Down round znamená výraznější ředění stávajících vlastníků a může aktivovat některá ochranná ustanovení investorů. Proto je vhodné posuzovat valuaci nejen podle toho, jak vypadá dnes, ale zda je realistická vzhledem k dalšímu růstu.

Co je up round a flat round?

Up round probíhá při vyšší valuaci než předchozí kolo a typicky odráží růst firmy, splnění milníků nebo příznivější trh. Flat round probíhá přibližně při stejné valuaci.

Ani jeden pojem sám o sobě neurčuje kvalitu startupu. Důležité je, proč se ocenění změnilo a jaké podmínky jsou s novou investicí spojeny.

Jak option pool ovlivňuje valuaci?

Startupy vytvářejí zaměstnanecký opční program, který má motivovat klíčové pracovníky. Pokud investor požaduje rozšíření poolu ještě před dokončením investice, promítne se to ekonomicky především do podílů stávajících vlastníků.

Nestačí proto znát pouze headline pre-money valuation. Obě strany by měly vědět, zda je plánované rozšíření poolu započítáno před investicí, nebo po ní, a jak ovlivní výslednou fully diluted strukturu.

Proč samotná valuace nestačí?

Dvě investice se stejným pre-money oceněním nemusí mít stejné ekonomické podmínky. Význam mají liquidation preference, anti-dilution ochrana, práva investorů, option pool, konvertibilní instrumenty nebo různé třídy akcií.

Headline valuation je jen jednou částí investiční dohody. Pro skutečné ekonomické postavení investora je nutné číst celý term sheet a následnou transakční dokumentaci.

Co u valuace sledovat

• Pre-money ocenění i výslednou post-money hodnotu
• Velikost investice a získaný podíl
• Fully diluted vlastnickou strukturu
• Porovnání valuace s fází startupu a dosaženými milníky
• Podmínky preferenčních akcií a liquidation preference
• Kdy a jak je do struktury započítán option pool
• Konvertibilní nástroje a podmínky jejich konverze

Vysoká ani nízká headline valuace sama o sobě neříká, zda jsou investiční podmínky výhodné.

Časté otázky

Shrnutí

Pre-money vyjadřuje hodnotu startupu před novou investicí, post-money zahrnuje i nově vložený kapitál. Z post-money valuace lze odvodit základní podíl investora a míru ředění stávajících vlastníků. Pro úplné posouzení investice ale samotná valuace nestačí: důležité jsou také option pool, preferenční práva, konvertibilní nástroje a další podmínky dohody.